做市回歸本質十連陰，“1200點，基本上就是去年大舉布局新三板市場的眾多做市商的盈虧平衡線，跌破這條線，做市商將普遍迎來‘賠本賺吆喝’的局面。”東吳證券場外市場部人士向21世紀經濟報道記者指出。

做市指數跌破1200點之后，更糟糕的局面可能還在后面。

兆海國際表示，盡管股轉系統分層技術測試仍在緊鑼密鼓地進行，但分層方案正式稿遲遲未能落地，仍然令三板各界感到憂心忡忡。這一情緒反映在盤面上，則是做市指數進入五月份以來的十連陰，盡管5月17日勉強收陽，但大勢所趨難以抗拒。

考慮到差異化服務遲遲未能落地，而“允許PE參與新三板做市”亦遠水難解近渴，新三板市場預期面臨空前紊亂。

做市十連陰原形畢露

進入五月份以來，最先暴露的是新三板量價齊跌的窘境。

三板做市指數從5月3日開盤的1241.94點，僅僅經過8個交易日便跌破1200點，此后又連續下探，綿綿陰跌似將觸及去年股市大幅調整期間的歷史低點。與此同時，三板做市指數成交量亦開始縮水至分層預期揭示前的水平，維持在3億元左右的低水平上。

做市指數的疲軟，反映著市場預期的紊亂，以及對思維方式的洗牌。

“1200點，基本上就是去年大舉布局新三板市場的眾多做市商的盈虧平衡線，跌破這條線，做市商將普遍迎來‘賠本賺吆喝’的局面。”東吳證券場外市場部人士向21世紀經濟報道記者指出。

事實上，考慮到做市指數盡管已經進行過4次成分股調整，但指數本身點位實際上已經跌至2015年2月行情啟動前的水平，假如以2015年3月至4月高達2000點以上的指數參考，則彼時高價進入的二級市場投資者及高價定增參與者已經慘遭“腰斬”。

這批投資者中遭遇損失最大的，當屬去年3月參與某PE掛牌企業巨額定增的散戶投資者。

“我手里還有幾十萬股無法出手，一旦出手我也并沒有其他合適的三板標的可以投資，只能希望這家PE可以通過資本運作時來運轉。”個人投資者張媛向21世紀經濟報道記者表示，“定增價是18元，但層層分銷后到我這里的成本已經是30元，即便是初始投資者，回本也是很難的了。”

類似張媛這種一窩蜂搶籌新三板定增股票的案例不勝枚舉，究其根本乃是未能及時認清新三板供求關系與滬深A股南轅北轍的事實，而新三板市場作為公開股權投資市場的屬性卻在最近一年中暴露無遺。

“一個很明顯的事實，是做市股票很難在確定價位上買到合適的量，除非分層給了創新層企業更好的交易制度。如果沒有配套差異化制度供給，那么做市指數跌破1200點也毫不奇怪，到那個時候，去年涌入新三板的機構和個人將很難有翻身的機會。”天津新三板個人投資者楊帆表示。

發行融資難掩頹勢

“我們現在幫自己的客戶去推銷定增項目，很難很難，機構太謹慎了，但客戶又不想引進太多外來個人投資者。從一線市場情況來看，有的時候客戶自己找的親朋好友可能更容易下投資決策，券商的幫助實際上比較有限。”中泰證券新三板部門人士表示。

“投資者用腳投票的趨勢明顯。繼二級市場的熱情下降之后，一級市場也出現了投資者離場的現象。根據我們的統計，截至4月30日，新三板機構資者的投資項目數量由去年12月末的1190筆劇烈下降到4月末的62筆，投資金額由152億元下降到4月末的6億元。”中信證券新三板胡雅麗研究團隊指出。

“定價功能的削弱開始沖擊融資市場主要表現在兩個方面，第一是融資周期的延長，第二是融資金額的下降。根據我們對3547例樣本數據的統計顯示，新三板單筆融資從預案到完成所耗費的時間出現明顯拉長。4月上旬該數據的均值上升到113天，較去年底的94天延長了近20天，并創出新高。”胡雅麗團隊指出，“另一方面，我們也觀察到，新三板擬募資金額從年初的單月(四周滾動)706億元大幅下降至當前的107億元左右，幾乎回到了去年投資者熱情點燃以前的水平。而實際融資金額也不樂觀，從3月中下旬開始，新三板單月(四周滾動)完成的融資金額由180億元持續下降至4月末的135億元。”

“我們現在出去和希望融資的企業談判，最明顯的一個感覺是一二級市場嚴重脫節，企業因為去年的融資熱潮被沖昏頭腦，開出的價碼是投資機構很難接受的，這是一個普遍現象，部分三板企業的二級市場價格還是有些虛高。”天風證券人士表示。

“做三板票承銷，遠遠不再是去年的行情，非常難做，機構也不像去年那樣廣撒網了。比如制造業基本不會有投資機構感興趣，主要還是TMT行業有些市場，說到底還是退出渠道不明朗所致，總不能都靠上市公司并購或申報IPO退出。”安信證券人士表示。

在這種情況下，最容易出現的趨勢是做市轉讓作為一種相對更加有效率的轉讓方式，反而失去了企業的青睞。

數據顯示掛牌企業轉做市的意愿明顯趨弱，4月份，掛牌企業由協議轉做市的數量已降至56家，做市板塊相對協議板塊的估值溢價僅剩3%。

“作為新三板二級市場的職業投資者，我們可以理解管理層在當前困難情況下，為了嚴監管、為了嚴規范而不得不以犧牲當前流動性為代價。我們可以也應當理解管理層的這片良苦用心，但我們希望這個犧牲是暫時性的，是有意義的，更希望這個犧牲能換來新三板夢的實現，能換來新三板的長期價值和美好明天。”南山投資周運南表示。